中国神华的主营业务分三块：煤炭、电力和煤炭运输网络，2006年这三块业务的收入占总收入比重分别为71.5%、25.88%和1.84%。无论是从资源储备还是从产量来看，中国神华都是国内第一、全球第二大煤炭上市企业，其目前掌握的煤炭可售储备接近60亿吨，06年自产煤炭1.36亿吨。由于公司在煤炭开采业务中的规模经济，自产煤炭业务毛利率可以高达57%，远高于行业平均水平。公司目前在建煤矿有三个，产能主要在08和09年释放，预计2006-2010年公司煤炭产量年均增速在10.7%。

截至07年上半年，公司控制的电力总装机容量达到1256万千瓦，占全国电力总装机容量的2%，其中75%的机组属于60万千万以上的超临界机组。电力分部竞争优势源于低煤耗和高利用率，06年单位煤耗为324克/千瓦时，显著低于全国火电平均水平和五大发电集团的煤耗，机组利用小时数达到6302小时，高出全国平均水平12%。公司在建的大型电力项目有10个，其中83.5%属于超临界机组容量，2008、2009年主要新机组投产后，公司控制的电力总装机容量达到2680万千瓦，2007－2010年年均增速约为22.5%。

此次募集资金中近50%将用于战略性资产收购，包括收购神华集团的煤炭和煤化工资产，以及国内外的其他相关煤炭和电力资产。除上市公司外，神华集团现有的煤矿资产总产能约为6400多万吨，相当于中国神华06年产能的47%，公司将择时收购。集团的煤制油项目一期第一条生产线将于07年底之前投产，项目总规划为500万吨油品，预计中国神华将择时收购。公司还将凭借其央企背景和资金实力在国内煤炭行业整合中发挥其优势，未来成长空间值得期待。

不考虑未来的资产注入，仅按现有及在建项目情况预测，08、09年的EPS将达1.24和1.47。从行业地位、资产注入预期及行业整合能力、产业链完善程度以及未来业绩预测等角度来看，中国神华与西山煤电均具有可比性，其股价应不低于西山煤电价格。

　
　　1、中国神华的主营业务分三块：煤炭、电力和煤炭运输网络，2006年这三块业务的收入占总收入比重分别为71.5%、25.88%和1.84%。无论是从资源储备还是从产量来看，中国神华都是国内第一、全球第二大煤炭上市企业，其目前掌握的煤炭可售储备接近60亿吨，06年自产煤炭1.36亿吨。由于公司在煤炭开采业务中的规模经济，自产煤炭业务毛利率可以高达57%，远高于行业平均水平。公司目前在建煤矿有三个，产能主要在08和09年释放，预计2006-2010年公司煤炭产量年均增速在10.7%。

截至07年上半年，公司控制的电力总装机容量达到1256万千瓦，占全国电力总装机容量的2%，其中75%的机组属于60万千万以上的超临界机组。电力分部竞争优势源于低煤耗和高利用率，06年单位煤耗为324克/千瓦时，显著低于全国火电平均水平和五大发电集团的煤耗，机组利用小时数达到6302小时，高出全国平均水平12%。公司在建的大型电力项目有10个，其中83.5%属于超临界机组容量，2008、2009年主要新机组投产后，公司控制的电力总装机容量达到2680万千瓦，2007－2010年年均增速约为22.5%。

此次募集资金中近50%将用于战略性资产收购，包括收购神华集团的煤炭和煤化工资产，以及国内外的其他相关煤炭和电力资产。除上市公司外，神华集团现有的煤矿资产总产能约为6400多万吨，相当于中国神华06年产能的47%，公司将择时收购。集团的煤制油项目一期第一条生产线将于07年底之前投产，项目总规划为500万吨油品，预计中国神华将择时收购。公司还将凭借其央企背景和资金实力在国内煤炭行业整合中发挥其优势，未来成长空间值得期待。

不考虑未来的资产注入，仅按现有及在建项目情况预测，08、09年的EPS将达1.24和1.47。从行业地位、资产注入预期及行业整合能力、产业链完善程度以及未来业绩预测等角度来看，中国神华与 西山煤电(行情 股吧)均具有可比性，其股价应不低于西山煤电价格。从 兖州煤业(行情 股吧)A股比H股的溢价率来看，中国神华A股价格也应该70元左右，我们认为其未来6个月的目标价应在70元以上。

　一、中国神华业务框架简介中国神华由神华集团于2004年独家发起成立，业务主要涉及三大块：煤炭生产与销售、电力和热力的生产与供应、煤炭铁路和港口运输。目前，公司已成为全球第二大、国内第一大煤炭上市企业。
　　
　　中国神华煤炭分部现涉及四个矿区:神东矿区、万利矿区、准格尔矿区和胜利矿区，主要分布在内蒙古西部和陕西省西部，共拥有近60亿吨的可售储备。06年煤炭产量达1.36亿吨，若按照公司06年的产量计算，公司煤炭资源储备可供43年开采。
　　

　电力是公司近几年发展最快的业务，公司的总装机容量和售电量从2004年至2006年年复合增长率分别达到41.7%和20.7%。截至2007年6月30日，公司运营并控制27台火电机组，电力总装机容量为1256万千瓦，平均单机容量达到465.2兆瓦，领先国内同业。所发电力主要供应华北电网、西北电网、华东电网和南方电网。
　　
　　中国神华的绝大部分收入来自于煤炭分部，2006年公司实现主营业务收入637.6亿元，其中煤炭收入占71.5%，电力占25.88%。2007年上半年，随着新增装机容量的投产，电力业务增速迅猛，383.31亿元的主营业务收入，电力所占比重增长到28.9%，而煤炭占比下滑到68.7%。

中国神华的煤炭分部包括三项一体化的业务活动：煤炭开采和洗选加工、煤炭内销和出口以及煤炭运输。
　　
　　无论是从资源储量还是从产量来看，中国神华都居于国内煤炭上市企业榜首。近年来，公司的煤炭产销量保持稳步上升态势，市场份额不断提高。2006年，中国神华的原煤产量达1.36亿吨，而煤炭销量从2004年的1.27亿吨增长到2006年的1.71亿吨，年均增速达10.4%，国内市场份额相应的从04年的6.7%增加到2007年上半年的9%。

　此次公司发行A股所募集的资金中有很大一部分用于战略性资产收购，我们预计公司未来几年煤炭产能和产量还将快速增长，市场份额有望进一步提高。
　　
　　公司主要煤炭储量的赋存条件比较优越：煤层埋藏浅、倾角小、煤层较厚、地表状况稳定、地质构造简单，且大多数煤层瓦斯含量低，其地质条件和煤炭品质非常适合建设并运营大型矿井，有利于公司采用高度机械化的长壁综采和连采掘进的方法，不断提高资源回收率，提高公司的经营效率和安全性。

　目前神东矿区是公司机械化程度、效率最高的矿区，2006年神东矿区建成了世界上第一个单井年产量超过2000万吨的井工矿——补连塔矿。06年神东矿区运营的井工矿，采矿人员人均年煤炭生产量超过28136吨，位于世界领先水平。2007年5月份，一次采全高为6.3米大采高工作面在上湾煤矿投入使用，创造了4本报告版权归长城证券有限责任公司所有，未经授权不得进行任何形式的发布、复制，如引用、刊发，须注明出处为“长城证券金融研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。报告内容完全基于公开信息，虽然力求其准确完整但并不对此做出任何承诺和保证。长城证券有限责任公司及有关联的任何人均不承担因使用本报告而产生的法律责任。
　　

　公司的规模经济和高效率极大地降低了煤炭单位销售成本。与中煤能源相比，06年神华的煤炭单位成本中原材料、燃料和动力、人工成本、运输费和其他费用等方面远低于中煤能源。06年中国神华不包括运输费用在内的自产煤成本是66.1元/吨，比中煤能源的该项成本低了30%左右。神华加上运输费用的自产煤单位成本约为103元/吨，比中煤能源低了38%。可见，中国神华的成本优势较为明显。

　3、电力分部竞争优势源于低煤耗和高利用率自中国神华成立之日起，电力业务一直保持快速增长趋势。截至2007年6月30日，公司直接和间接控制的电力装机容量达1256万千瓦，上半年售电量达到337亿千瓦时。2004年至2006年，公司的总装机容量和售电量年复合增长率分别达到41.7%和20.7%。
　　
　　超临界机组有效降低煤耗由于公司目前运营并控制的27台火电机组中有15台为超临界（60万千瓦）以上的机组，装机容量占公司控制的总装机容量的75%，中国神华火电煤耗显著低于全国火电机组的平均水平。2006年公司的单位煤耗为324克标煤/千瓦时，不仅比全国平均水平低了11.4%，而且也低于五大发电集团的平均煤耗。